撰文：文青 丨 出品：湘江财经服务室

在国产替代与新能源浸透率破损50%的双重海浪下，涂层材料上市企业松井股份（688157）正履历一场“青黄不接”的政策转型。

2025年，公司交出了一份休戚各半的收获单：乘用车业务收入飙升近七成，收效切入比亚迪、特斯拉等头部供应链；然则，包摄于上市公司推动的净利润却同比暴跌76.66%。进入2026年第一季度，情况进一步恶化——公司邻接第二个季度出现亏空，单季度亏空约683.8万元。

当第二增长弧线需要“烧钱”换市集，传统现款牛业务又际遇周期性下行，松井股份的盈利拐点何时到来？在光鲜的国产替代故事背后，需要卤莽注目其毛利率恶化、现款流承压以及高额研发插控制的财务韧性。

01 营收微降与利润骤减的背离

公司的财务数据呈现出彰着的“冰火两重天”。说明2025年年报，全年兑现营业收入7.22亿元，同比微降3.14%，基本保抓恰当。但包摄于上市公司推动的净利润仅为2016万元，同比大幅下落76.66%。更值得警惕的是，2026年一季报炫耀，公司录得营收1.25亿元，同比下落18.38%；归母净利润亏空约683.8万元，同比暴跌279.72%。需要指出的是，公司蓄意压力并非2026年一季度顷刻间恶化——2025年第四季度已出现单季度亏空约500万元，事迹下行的趋势在此之前还是涌现。

利润为何“失血”？中枢原因在于毛利率的快速下滑与用度的抓续攀升。

2025年公司详细毛利率为43.10%，较2024年的48.80%下落了5.75个百分点。毛利率下落并非完全由居品降价导致，更多是居品结构变化所致——低毛利率的乘用车业务收入占比大幅教学，拉低了举座毛利水平。

与此同期，研发插足占营业收入的比例高达15.58%，达到1.125亿元（一谈用度化，未进行成本化处理），在化工材料行业中属于较高水平。公司讲明称，这主要用于能源电板、固态电板、航空航天等前瞻性领域的布局。管束用度和财务用度也别离同比增长3.18%和274.03%，后者主要受银行借款利息及汇兑损失加多影响，且上年同期基数较低。

更令东谈主热心的是蓄意性现款流的大幅缩减。2025年蓄意活动产生的现款流量净额为7559万元，同比下落18.43%。而到了2026年第一季度，这一数字仅为936.6万元，同比暴降89.42%。季报讲明为“收到的与蓄意活动筹办的现款减少所致”——上年同期该科目收到约1.06亿元，而本期仅267万元，降幅极为显贵。这清晰公司回款周期可能正在拉长，或客户支付才智出现波动。若后续季度现款流抓续为负，将对公司营运资金组成执行性压力。

02 乘用车业务为何增收不增利？

松井股份连年来全力向新能源汽车涂层材料领域转型，这一政策在2025年取得了显贵成效。年报炫耀，乘用车业求兑现营业收入2.16亿元，同比增长68.68%，收入占比从2024年的约17.1%教学至2025年的约29.9%。公司已收效进入比亚迪、北好意思T公司、蔚来、理念念、祥瑞、广汽等国表里闻明整车及汽车零部件供应商体系。

然则，高增长的背后荫藏着盈利才智的严重不足。该业务的毛利率仅为32.34%，远低于高端消耗电子业务的47.87%。更值得注意的是，该业务营业成本同比增长81.91%，显贵高于收入增速68.68%。

据公司年报分析，这反应了新业务仍处于成恒久，“毛利率水平受范畴效应、产能爬坡等要素影响尚待进一步开释”。在汽车涂料这一由PPG、巴斯夫、立邦等海外巨头恒久主导的市集上，手脚其后者的松井股份濒临着强烈的价钱竞争。

若是改日两年内该业务的毛利率无法通过工夫升级、配方优化或范畴效应有用教学至40%以上，那么第二增长弧线反而可能成为抓续侵蚀公司利润的服务。

03 存货高企、应收纷乱与减值风险

除了名义的利润亏空，2026世界杯-最新版官方软件财富欠债表中的几个见识不异值得警惕。值得注意的是，在年报审计中，天健管帐师事务所将“应收账款减值”列为要津审计事项，标明该领域的风险已引起审计机构的高度热心。

最初看存货。 2025年末，公司存货账面余额为1.62亿元，同比增长14.4%。其中，发出商品余额高达4317万元，占比显贵。公司已计提存货跌价准备1626万元，较上年末增长115%，反应出部分居品可能濒临滞销或工夫迭代带来的降价风险。跟着乘用车业务范畴的扩大，公司需要为不同车型储备更多定制化居品，存货管束压力正在加大。

其次看应收账款。 2025年末应收账款账面余额为3.18亿元，占当期营业收入的比例约为44%。尽管较2024年末有所下落，但饱和范畴依然较大。若是改日主要客户（尤其是新开拓的汽车客户）出现蓄意艰难或信用恶化，公司可能濒临较大额的坏账损失。

再来看非庸碌性损益的影响。 2025年公司兑现非庸碌性收益841万元，其入网入当期损益的政府缓助为1128.55万元。这意味着，剔除政府缓助等非庸碌性名目后，公司2025年扣非净利润仅为1175万元，同比暴跌85.13%。与表不雅净利润2016万元比拟，公司主业的执行盈利才智要脆弱得多。

此外，公司账面商誉仍有1883万元，主要来自鸥哈希等收购名目。若被收购子公司蓄意抓续不足预期，改日仍存在商誉减值的可能性。

04 固态电板与航空涂料能否成为新引擎？

在看到风险的同期，公司在前沿工夫领域的布局也不应被忽略。但需要清晰强劲到，这些名目当今大多处于考证或认证阶段，距离范畴化买卖落地仍有较长周期。

年报炫耀，2025年公司研发插足1.125亿元（一谈用度化），占营收比重15.58%，累计领有国度授权发明专利149项。这些插足正在转动为各异化的居品才智：

固态电板领域：公司依托UV数字喷印工夫，立异推出全固态电板绝缘胶框打印的配置与材料一体化处置决议，已向大家电板头部客户完成配置托付。这一布局有望鄙人一代电板工夫迭代中霸占先机，但配置托付后的量产考证、材料迭代优化仍需较永劫期。

航空航天领域：自主研发的飞机内饰涂层材料已对接要津厂商并开动居品认证；蒙皮涂料名目已按客户条目完成居品开拓和试分娩，行将进入工程决然阶段。航空涂料认证周期长、门槛高，短期内难以孝敬收入。

低空经济领域：专揽于eVTOL的涂层处置决议已完成终局客户喷涂考证，并取得多家厂商认同。考证通过到批量供货之间仍存在较大不笃定性。

此外，油墨业务在2025年兑现收入同比增长79.79%，毛利率达43.54%。其中，烧结油墨已进入北好意思T公司、奥迪等终局车型供应链，展现出细密的成长性。

湘江财评

详细来看，松井股份正处于一个典型的“新旧动能鼎新期”——传统高端消耗电子业务阶段性疲软，乘用车业务高增长但低盈利，前瞻性业务尚需时代培育。

客不雅而言，公司仍具备一定的工夫护城河和政策卡位上风。但投资者需要清晰强劲到，现时最大的不笃定性在于：乘用车业务的毛利率何时好像触底回升？蓄意性现款流何时好像规复健康？以及，2026年中报能否兑现单季度扭亏？

在上述信号明确出现之前，投资者可热心以下两个个中枢见识，连络自己风险偏好孤苦判断：

其一2026世界杯中国压球官网，乘用车业务的季度毛利率变化趋势。其二则是固态电板、航空涂料等新业务是否取得范畴化订单流露。